读《赌金者》— 长期资本管理公司(LTCM)的升腾与陨落

最近我读完一本商业传记《赌金者》。本书的副标题为「长期资本管理公司(LTCM)的升腾与陨落」。

两个诺贝尔经济学奖得主,一位美联储副主席,几十个拥有博士头衔的金融天才组成的梦幻团队,有过十多年辉煌的投资业绩,筹集了史上最高金额的初创基金公司,操盘上千亿美元,华尔街投行全都要看其脸色行事。然而在基金成立四年后,在不到 4 个月的时间里,造成了 46 亿美元的巨额亏损。LTCM 如流星般陨落,公司资产损失 92%,富可敌国的合伙人一夜之间倾家荡产。

本书的作者是 Roger Lowenstein,他也是《巴菲特传》的作者。本书英文名是 When Genius Failed: The Rise and Fall of Long Term Capital Management. 看起来就很吸引人。我为大家摘录一些有趣的片段。

Hilibrand 拿到的薪酬最高,足足有 2,300 万美元。但这家伙每天依旧坐地铁上班,开一辆老式的雷克萨斯。查理·芒格说:这个消息传出去后,公司里很多人像得了甲亢一样愤怒不已。

对冲基金不必考虑投资多样化,可以最大限度地集中组合,可以随意选择一种或多种新型投资手段,如期权、衍生品、卖空、高杠杆收益产品等。如果一只基金只对少数百万富翁和机构投资者开放,那么证交会之类的机构根本懒得去管理监督。

债券买卖之间的差价小得可怜,要想凭借这么小的价差来大举获利,LTCM 就不得不把赌局放大很多很多倍。

老默顿提出过「自我实现预言效应」,这种效应认为,由于担心银行倒闭而拼命跑去取钱的储户,最后真的会导致银行倒闭。

银行通过吸储放贷的方式维持运营,他的资产(贷款)必须和负债(储蓄)相吻合。因为放贷收取的利率略高于向储户支付的存款利率,银行服务本质上赚的就是其中的价差。

LTCM 合伙人 Eric Rosenfeld 把孩子的奶粉钱都投进去了。

1994 年 2 月底,LTCM 正式开放经营。此前,他们闪电般筹集到 12.5 亿美元,是有史以来规模最大的启动资金了。

市场越是动荡之际,投资者的获利机会就越多。当市场价格一潭死水时,交易会变得兴味索然。价格的波动会带来许多漩涡和潜流,使平静的水面瞬间布满泡沫。

金融衍生品的出现可以使人们随心所欲地针对任何市场、对任何资产进行定制化包装和交易。纽约的投资者可以飞到日本市场交易,荷兰的投机者可以跑到巴西下注。

衍生品的出现已经把所有市场和所有产品都涵盖到了统一风险之下。一旦采用杠杆,投资者的交易控制权就已拱手相让,自己完全无法掌控。各种证券虽然看起来毫无关联,但被同一群投资者拥有后,一旦出现危机,它们无形之中便会产生关联。

「黑色星期一」,那一天股市在毫无征兆的状况下狂跌 23%。后来有经济学家指出,根据股市的历史变动水平来看,即使宇宙自诞生以来天天开市,也不可能出现如此惨重的股灾。实际上,就算把宇宙形成的时间重复算上 10 亿次,理论上出现这种狂跌的概率依然为零。显然,依靠市场过去的变动情况既不能帮助投资者应对危机,也无法提前预测风险会在什么时候出现。

这只基金擅长的操作是发现特定的错误市场定价。短短两年内,LTCM 净赚 16 亿美元。加上新投资者的资金,公司股本已增长三倍,总额达到 36 亿美元。截止 1996 年春,LTCM 旗下的资产规模已到达 1,400 亿美元。

经营到第三年年末时,合伙人在基金中的股本从 1.5 亿美元增长为 14 亿美元。金钱对他们来说不过是数字,就像高尔夫球赛中的记分卡。1996 年基金总利润高达 21 亿美元。这一利润超过美林银行、迪斯尼、施乐、运通、耐克、朗讯和吉列等美国最赚钱的公司和品牌。

1996 年,全球有 930 亿美元的海外资本涌入印尼、马来西亚、菲律宾、韩国和泰国,毫不顾及这些国家经济增长缓慢的事实。1997 年 7 月,国际市场风云突变。泰铢下跌 20%,这一风波迅速蔓延至东南亚,这些国家的货币也出现贬值。投机者把目光转向港元,港府迅速反击,连夜提高利率到 300%,一周之内,香港股市总市值蒸发 23%。

IFM 和多个国家共同出台了 226 亿美元救援俄罗斯,然而大部分资金都流入了俄罗斯政治寡头的腰包并转移到了国外。俄罗斯杜马(下议院)宣布拒绝 IFM 提供的改革方案,然后全体议员就去度假了。包括总统叶利钦在内,全都在海边度假,丢下偌大的国家自己去舔伤口。

LTCM 共有 36 亿美元资本,其中 2/5 属于合伙人个人。一个月内,合伙人损失了 19 亿美元,占全部股本的 45%,仅剩余 22.8 亿美元。然而,基金资产规模仍高达 1,250 亿美元,是缩水后股本金的 55 倍。若资产继续贬值,其亏损值转眼间就会把 22.8 亿美元的本金吞噬得一干二净。

合伙人开始支取基金中的个人资金,却置自己的信托责任于不顾,不让外部投资者享有同等的撤资机会 … 高盛派出调查员把公司办公室翻了个底朝天,他们将合伙人视为生命的交易头寸资料下载到个人电脑中 … 高盛交易员在 LTCM 办公室闲逛,表示可以收购基金的交易头寸。如此明目张胆地利用内幕信息交易,无异于在众目睽睽之下对 LTCM 进行公开凌辱。

合伙人再次和巴菲特通话,而他还在阿拉斯加游山玩水,对收购 LTCM 的态度十分暧昧 … 仅仅一天之内,基金就亏损了 5.53 亿美元,和上个月整月的亏损相当。损失了 1/3 的股本,剩余股本金不足 10 亿美元 … 合伙人心中正在迸发出复仇的泡沫:只要基金能争取到新投资,市场价格马上就会回归,让那些围攻过基金的投机分子跪地求饶。

最后,美联储官员牵头华尔街 14 家银行,出资 36.5 亿投资基金。律师和银行高管们鏖战,140 位律师像热锅上的蚂蚁一样忙进忙出。营救行动之后的第二年,失意的合伙人逐渐离开 LTCM,依靠昔日关系,大部分人重新投入新的工作。

2018 年 3 月 13 日